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深度丨天图资本们的挣扎

作者:admin
来源:https://www.wendait.com
日期:2019-06-12 19:00
冯卫东

现在,PE行业南北极分化趋向日趋较着。一边是红杉等第一梯队的投资机构等闲募走市场上的大部门资金。一边是以天图为代表的老牌的、不在第一梯队及专注垂直范畴的投资机构群体,在财产本钱、头部和国企布景投资机构的夹缝中喘气求生。“天图”们一向在探访前途……

太阳底下没有新颖事,本钱隆冬到临前都有迹可循。

宏观经济下行压力增大,泡沫横飞,热钱涌入。非理性“创业潮”来袭,TO VC成了良多创业者的方针。企业间的竞争热中比拼烧钱,没市场的想“烧”出市场,有市场的试图以此跻身独角兽行列......

继2012年和2015年后,现在天图投资碰到了成立以来的第三个本钱隆冬。在这个隆冬里,PE行业将迎来大款式洗牌。

一、“五道口PE”化身大消费玩家

1998年,“中国风险投资之父”成思危在全国政协九届一次会议上提交了《关于尽快成长我国风险投资事业的提案》,开启了中国风险投资的大门。两年后,美国纳斯达克互联网经济泡沫分裂,国外风险投资堕入窘境,美元基金在一片紊乱中,看到了内地市场的投资机遇,纷纭涌入进来。

2001年,在“创业板行将推出”的鼎沸中,本土创投契构突起,中国进入创投元年。2002年,天图投资创建。但是。在这一年,世人望穿秋水的创业板并未如期开放,本土创投退出无门,纷纭倒闭。哀鸣四野中,天图投资熬过凛凛隆冬,“活”了下来。

分歧于IDG、红杉、软银亚洲等有国外美元布景或国资布景,天图投资在创建之初用自有资金做投资。所以,在后来的多个公共场所中,王永华常常自嘲天图投资身世“草根”。

说“草根”,自谦的成份占多数。由于公司开创人及部门高管出自中国人民银行研究生部,天图投资素有“五道口PE”之称。开创人王永华曾任南边基金办理公司副总司理和南边证券公司投资银行部总司理,深谙中国本钱市场。合股人冯卫东曾任互联网公司副总裁。首席运营官邹云丽注册管帐师身世,在金融科技和TMT范畴具有丰硕的投资经验。首席风控官李小毅是北京大学汇丰商学院EMBA,有丰硕的法令实务和风险办理经验。可见,开创人布景、团队构成其实不“草根”。

在股权布局中,董事长王永华持股比例为88.8%,合股人冯卫东持股2%,深圳天图兴智和天图兴和别离持股2.5%、董事兼原副总杨辉生持股1.2%、邹云丽、李小毅、刘星别离持股1%。王永华为绝对控股股东,从以后天图在一级市场的“做二股东,项目回报周期长”的投资气概中,较着可见券商布景身世的王永华“看好重金砸入,长线持有”的二级市场投资手法。

2012年之前,股权投资行业成长迅猛而曲折。深圳推出中小板,股分实现全畅通,通胀压力来袭,货泉政策延续收缩,PE行业进入调剂期。在这段时候里,天图一向在试探中进步。投资项目从小煤矿、小水电站,到电子电气、高温材料、新疆种子公司等八门五花。在项目阶段选择上,以投资Pre-IPO为主。但在投资范畴上,宽泛而没有聚焦。

一路试探中,总免不了跌几个跟头。敏讯信息、国芯科技等项目标接连失利,让天图起头反思本身的标的目的,东一头西一棒子的机遇驱动型投资、搭便当车获利的Pre-IPO项目标投资,城市致使对行业的研究只逗留在概况,行业风险点极易成为投资中的盲点,一些以手艺为竞争壁垒的公司,在看不懂的环境下投进去,很轻易损兵折戟。

经由过程复盘,天图意想到团队操作的多是以消费体例、品牌等为主的公司,消费类项目仿佛一道天光,从试探着的无边暗中的裂缝中流露进来。

转型,疾苦。不转型,只有灭亡。

专注于消费品范畴的投资,意味着要谢绝其他范畴不错的投资机遇,乃至要抛却某些面前就可以给公司带来利润的项目。颠末一年半摆布疾苦而决绝的转型,2012年,在PE行业的隆冬料峭中,天图起头聚焦消费品范畴的投资。

多年下来,放眼曩昔,甘其食包子、八马茶业、百果园、95081家政、花印等多家知名消费品企业背后,都有天图的影子。此中不乏有鲍师傅、奈雪的茶、蘑菇街、小红书、江小白等明星企业。

2015年下半年,新一轮本钱隆冬开启,天图逆势而上,于11月挂牌新三板。2017年,刊行双创债,2018年,在市场大幅波动中,完成了对蒙天乳业、瓜子二手车、奈雪的茶等45个项目标投资和增资。

天图从成立至今已有17年,从刚起头的泛行业投资到聚焦消费品投资,从PE产物线扩充到全链条基金,善于定位理论的冯卫东为天图贴上"中国消费品投资专家" 的标签。由于在消费投资上“杀伐判断”的决议计划力和一套自成系统的投资逻辑,业内助称其“大消费玩家”。

但是,天图2018年年报的公然,将"大消费玩家"的另外一面铺就开来,岁月静好的背后其实早已暗流澎湃。

二、营收、利润双下滑,或陷新三板“进退维谷”窘境


图片来历:天图投资2018年年度陈述

2019年4月30日,天图投资发布2018年年度陈述。

陈述中显示,截止2018年12月31日为止,天图投资总资产为1,420,867.99万元,归属于母公司股东的净资产为502,387.98万元,比上年底回撤了20.6%。2018年度净利润为-135,768.08万元,归属于挂牌公司股东的净利润为-135,841.49万元。年内,公司公允价值变更损失134,096.60万元,致使公司的营业收入为-75,796.80万元。

图片来历:天图投资2018年年度陈述

营收与净利润双下滑,天图对此的诠释是 “二级市场在2018年的下半年里,延续大幅下跌,公司持有的股票价值比 2017 年底的公允价值呈现大幅降落,致使公司的营业收入等收益指标呈现回撤。”

说到底,这是作为投资机构在新三板上市的 “为难”。

分歧于通俗上市公司的盈亏计较,投资机构的事迹会遭到宏观经济波动、行业监管政策及本钱市场变更的影响。决议首要营收的投资收益,取决于所投项目盈利与否,但所投项目可否在适合的财政周期内退出,这点无从预知。

放弃大情况及客观身分的影响,并不是所有上市投资公司城市“营收与净利润较客岁有较大幅度降落”,天图本钱如坐过山车似的年报,引发了股改公司的存眷。

5月24日,天图投资发布了关于收到2018年年报询问函的通知布告。

询问环境包罗:关于营业收入及净利润中的51信誉卡和51 Credit Card是不是为统一被投资项目;对不行获得活跃报价的第二条理和第三条理的资产,公司是不是已采取公道的体例进行公允价值评估;关于收购蒙天乳业有限公司的相干申明等。

股改公司的询问,揭开了天图本钱岁月静好的“面纱”,这类劈面而来的为难,多是四年前天图在上市之初并没有料想到的。

2015年11月16日,天图在全国中小企业股分让渡系统挂牌上市,那时冯卫东在接管某媒体采访时,描画了对将来的向往,“借力于新三板这一充实市场化的本钱平台,公司运营模式和盈利模式将实现优化和进级,新三板将成为公司专注消费品范畴价值投资强有力的支点。”

2017年,天图投资成为新三板刊行立异创业公司债券的第一支投资机构试点股票,并于2018年5月22日和10月24日,定期完成了两期债券的初次付息 ,截至2018年12月31日,18亿元的立异创业公司债券均已利用终了,两期债券期末余额别离为6.02万元和2.15万元,均为发债银行账户的利钱出入余额。

刊行双创债,在那时新三板一片红火的布景下,被看作是多方双赢的开局。

对天图投资来讲,刊行双创债可按照本身投资策略,将投资节拍和投资体量搭配好。对投资人来讲,双创债刻日矫捷,可觉得其供给更好的活动性资产设置装备摆设选择。对新三板来讲,和其他双创公司比拟,天图投资刊行的双创债更具平安性和市场性。由于它有熟习市场动态的专业办理运营团队,能等闲绕过投资时部门非系统性风险的坑。

但是,在本钱市场获利,好像刀刃舔血,风险和好处永久是硬币的两面。

那时就有业内助士质疑,“‘债募股投’,可能会给创投契构埋下因投资失败致使债权兑付风险的隐患。同时,这也将会给创投契构的平常工作,好比找好项目,‘投、管、退’等各个工作环节带来压力。”

2019年3月27日,天图投资发布了一则通知布告,此中显示:“公司全资控股子公司拟于2019年3-4月与境外金融机构签订典质贷款和谈,申请1.8亿美元(含)典质贷款;拟向王永华师长教师申请不跨越3.5亿元人民币等额的告贷,且比来12个月内,公司于2018年10月已获王永华师长教师所节制的深圳市天图创业投资有限公司5亿元人民币告贷额度。”

12个月以内告贷近20亿元,可见,天图投资的经济状态不容乐观。

前几年风头无两的新三板,现在盈利已被吃尽。不但并没有实现天图投资预期中的融资撑持,信披义务、监管要求又给天图本钱增添了很大承担,现在新三板成为鸡肋,天图或已堕入“进退维谷”的窘境。

融中财经采访到一名券商高管,谈及对新三板的观点,他说:“今朝良多新三板股票几近边沿化,上市企业被圈入此中,融资没几多,但本钱却增添良多,时候一长,良多企业都扛不住了。偶然也有坚挺的股票,可是凤毛麟角。”

“扛不住”的企业面对两条路:自动摘牌和被动摘牌。但摘牌将支出庞大的价格。正常申请摘牌城市有股分回购方案,天图本钱“巨债”在手,回购股分的资金也许都成为问题。对摘牌企业来讲,曾的股票价钱有多引觉得傲,摘牌退板时这一焦点问题就有多灾解决。而被动摘牌,投资者只能忍痛“割肉”,接管浮亏。

三、“大消费玩家”的投资策略也许是带着桎梏舞蹈

天图投资的冯卫东善于定位理论,成功的把“中国消费品投资专家”和天图划上了等号,并以此攻占了良多人的心智。提到专注投资“消费品”的投资机构,良多人会想到天图投资。从这点上,天图投资是成功的。

但是,定位的成功,并不是是判定一家投资机构行业地位和知名度的根据。本钱冰凉而实际,投资公司所投项目IPO越多,在创业项目上就越有话语权。退出的项目为LP带来的回报越丰富,基金的募资速度就会愈来愈简单快速。

1.“拐点”+深度投资+长线持有≠为LP赚钱

据相干数据统计,在天图投资的项目中,持有5年以下的项目占有64%,持有68年的项目占有64%,9年以上的项目有13%。

“拐点”+深度投资,是天图的一向投资气概。依照冯卫东的论述,“拐点”即企业颠末一段时候试探后,营业和模式获得验证,行将迈向扩大期的点。天图从“拐点”进入,对投资标的重金投入且持久延续投资,成为企业主要股东。

周黑鸭,是天图的明星投资项目。2010年,天图对周黑鸭投资了5800万元并由此取得10%的股分。2012年,加注投资3000万元取得了1.76%股分。2016年,周黑鸭在港交所上市,市值150亿港元,天图股权价值11亿港元。面临十二倍的回报,天图选择了继续长线持有,没有进行任何减持。

“周黑鸭市值最少到达500亿元,天图投资手中的股分将价值50亿元。”那时冯卫东对媒体暗示对周黑鸭持久看好。口血未干,但是,现在周黑鸭市值缩水33%为100亿港元,天图持股市值也缩水为7.67亿港元。

3月27日晚间,周黑鸭发布了2018年全年事迹陈述:2018年实现营收32.12亿元,比拟客岁下滑了1.2%。毛利润为18.47亿元,削减6.7%,实现净利润5.4亿元,同比下滑29.1%。明显,相对长达9年的投资周期,投资周黑鸭,LP取得的回报比其实不高。

9年的时候,同期创业的小米赴港上市后,市值一度跨越3000亿港元。新生代企业TMD从襁褓婴儿长成了独角兽,估值在数百亿美元之间。即使在回报周期上,天图投资的偏传统消费项目与快速爆发的TMT没法等量齐观,但有一点无庸置疑,投资机构最主要的是能为LP赚钱。

来历:天图投资2018年年度陈述

权衡投资机构是不是为LP赚钱的一项主要指标是IRR(Internal Rate Of Return),即内部收益率。据2018年年报显示,天图首要的5支基金天图兴北、TiantuChinaConsumer、天图兴鹏、天图兴苏、天图兴华的内部收益率IRR别离为21.83%、15.59%、11.51%、10.79、0.06%,平均IRR为12%。

同为投资机构的GGV也于近期对外发布数据,在曩昔的19年来,GGV在中国市场投资的平均年化IRR约为50%。比拟之下,天图投资的IRR甚显暗澹。

有业内助士戏称,不以退出为目标的投资都是对 LP 耍地痞。LP最不想看到的莫过于,由于持有周期太长,本应成为创收部分的投后部分,却一不谨慎坐上了本钱部分的椅子。

2.做二股东≠为企业做更好地增值办事

天图投资一向以来信仰“做二股东是最好的生意”。“集中投资,看好了就砸钱”。

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